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中国股票策略 2025年二季度：仍有韧性，但关税或对盈利造成影响
汇丰前海证券研究部总经理兼中国区股票策略研究主管孙瑜认为，尽管目前关税形势多变且可能对企业盈利产生影响，但中国股市仍具韧性。
关税紧张局势升级。最近，中美之间的关税紧张局势不断升级。美国将对中国进口产品的对等关税提高至125%，中国也将对美进口商品的加征关税提高至125%。目前关税形势依然多变。上周五，美国将手机、芯片制造设备和某些电脑排除在高额的对等关税之外。但周日，美国官员称，作为政府对半导体调查的一部分，这些产品将接受重新审查，或将面临新一轮关税（《金融时报》，4月14日）。板块层面，我们注意到在美国宣布征收“对等关税”后，各板块市场表现出现分化，其中必选消费（+2.4%）和房地产（-0.0%）较有韧性，但信息技术（-6.9%）和工业（-6.3%）大幅下跌。
央行表态为市场流动性提供支持。针对4月7日市场的波动，中国“国家队”联合宣布增持股票，以维持资本市场的稳定运行。具体而言，中央汇金宣布增持不同市场风格的股票ETF，并表示将继续发挥资本市场“稳定器”作用，有效平滑市场异常波动（资料来源：万得）。同时，中国人民银行表态支持中央汇金增持股票ETF，并将在必要时提供再贷款支持（资料来源：万得， 2025年4月8日）。在强劲的流动性支持下，中国主要市场指数自4月8日开始企稳，当日上证综指、沪深300和深证成指分别上涨4.6%、4.5%和5.0%。展望未来，我们认为“国家队”将继续发挥积极作用，尤其是考虑到其当前持股仅占A股流通市值的6.0%（2015年第三季度末为8.9%）。
2023年以来“国家队”通过直接持股和持有ETF增加其A股市场敞口
主要银行补充资本。3月30日，建设银行、中国银行、交通银行和邮储银行宣布以定增形式向包括财政部在内的国有股东募资共计5200亿元（资料来源：路透社）。通过对银行业前几轮集中注资进行回顾分析，我们认为大型银行补充资本或有利于中国的信贷扩张，特别是在增加货币供应和加速固定资产投资方面。
市场流动性适度充裕。自2024年9月24日政策转向以来，市场成交额维持强劲，10日移动日均成交额增至1.5万亿元以上。更重要的是，我们注意到市场有三大流动性来源：（1）公募基金新发行规模回升，年初以来发行规模达1327亿元，同比增长78%；（2）2024年9月24日以来，融资融券余额增至约1.8万亿元，同比增长4413亿元，增幅约为32%；（3）2024年第四季度末，保险资金股票配置比例提升至12.3%（2023年第四季度末为12%）（资料来源：万得）。鉴于近期市场波动加剧，A 股上市公司密集宣布股票回购计划，包括宁德时代、贵州茅台、中国石化、紫金矿业和国电南瑞（资料来源：万得，2025 年4月8日）。展望未来，鉴于外部不确定 性以及市值管理和提升投资者回报的需求，我们认为股票回购或将成为市场流动性的重要支柱。同时，险资或为长期流动性的重要来源。
年初以来，A股市场股票回购金额为376亿元，同比下滑63%；港股市场股票回购金额为474亿元，同比下滑24%
比较历次市场回撤。我们根据资金流向、估值、市场情绪和基本面，将当前的回撤与2020年（新冠疫情）、2018 年（贸易战）和 2008 年（全球金融危机）等之前的市场低迷时期进行了比较。与2020年、2018年和2008年市场回撤相比，我们认为本轮回撤的最大不同之处在于不存在信心危机。
中国股市仍具韧性。尽管目前市场波动较大，但我们仍然认为，中国股市长期来看将保持韧性，这得益于政策支持，以及全球投资者对中国市场看法的广泛转变——从对日本式经济衰退的担忧，到认可中国的创新驱动型经济，认为中国在尖端技术领域能够与美国匹敌。
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